Analys: Tencent

Analys skapad 2021-05-16.
Lästid: 10-15 min

Estimerat rimligt pris per aktie: 443,74 USD
(Uppdat. 2022-03-15)

Tencent är ett holdingbolag som är världsledande inom spel och driver Kinas största plattform för meddelande, socialt nätverk och mobila betalningsmetoder.
Bolaget kan beskrivas som en mix av Facebook, Nintendo, Shopify, Spotify, Slack och PayPal och har även kallats för ”The Berkshire Hathaway of Tech”. Bolaget är världens största investmentbolag och nr 8 av alla bolag (nov 2020), med potential att bli världens största bolag inom en inte alltför avlägsen framtid.

Tencents flaggskepp heter WeChat. WeChat är en app som har över 1,2 miljarder användare vilka i snitt använder tjänsten över 4 timmar per dag, vilket är mer än amerikanerna använder all social media kombinerat.
WeChat används för att läsa nyheter, skriva till vänner, handla, spela och betala i fysiska butiker.
Kineserna brukar säga att det är omöjligt att kommunicera i Kina utan WeChat.
Det är denna platform som ligger till grund för Tencents storhet, därefter har man sedan expanderat och investerat i nästa generations stora bolag världen över.

WeChat är en såkallad superapp som ger möjlighet för andra bolag att skapa appar inuti WeChat. Inom några år beräknar analytiker att det kommer finnas över 1 miljon appar från andra bolag i WeChat, av vilka Tencent kan välja med produktplacering vilka som ska bli framgångsrika. Detta skapar en oligopol-lik ställning där Tencent tillsammans med Baidu och Alibaba delar på makten.
Bolaget strategi är att kapitalet ska driva trafik, som i sin tur skapar kapital.

Tencent växer så det knakar genom att investera i bolag med bra ledning och innovatiova produkter som har synergier med den existerande platformen. Tencent äger (helt eller delvis) över 700 bolag. Uppskattningsvis är 60-70% av bolagets värde är investerat i Kina, gissningvis 20% i USA och resterande utspritt över världen med en ansenlig del i Turkiet. Några av de bolagen vi känner igen är bl.a. 40% av Epic Games, 5% av Tesla, 12% av Snap och 9% av Spotify.

Inrikes satsar Tencent främst på e-handel. Tre av de fyra största innehaven används via WeChat vilket ger Tencent en unik position att boosta sina egna innehav beroende på vilket som genererar bäst ROI (avkastning på investering).
Bolag som presterar väl både för användarna och stat kan få nästintill monopol i Kina.
Detta har hänt Tencent som nu använder sin marknadsfördel till att boosta de bolag som ger Tencent bäst vinstmarginal.
Utomlands investerar Tencent främst i gaming som utgör ca 50% av den utländska portföljen, de spel vars spelutvecklare Tencent investerat i hamnar ofta tillgängliga på Tencents platform. Vill en utländsk spelutvecklare in på kinesiska marknaden bör de antingen bli partner med Tencent eller Alibaba för att lyckas.

Namnet Tencent (Tengxun i Kina) betyder galloperande meddelande vilket är lite kul eftersom grundaren heter Ma Huateng men har smeknamnet ”Pony Ma” (familjenamnet Ma betyder häst). P.g.a. framgångarna med Tencent är Pony Ma Kinas näst rikaste man.

Likt Microsoft kommer Tencents produkter främst genom att antingen kopiera eller genom att köpa upp bolag som blir framgångsrika.
”Copy is not evil” citat Pony Ma.

Affärsmodellen:
I en intervju med Boston college den 2 November 2021 sammanfattar Mohnish Pabrai varför Tencent är dominanta och kommer fortsätta vara:
Han lägger vikt på att Pony Ma är otroligt kompentent och styr bolaget tillsammans med världens kanske bästa ledning.
Det som gör ledningen så bra är att de förstår allokering av kapital.

Affärsmodellen är brilliant, Tencent består egentligen av två bolag.
Bolag nr 1 består av en armé av tiotusentals programutvecklare. Dessa är anställda av Tencent. 
De bästa utvecklarna tas otroligt väl hand om och behandlas som rockstjärnor, på detta sätt får Tencent behålla de bästa, mest kompententa och värdefulla utvecklarna, dessutom smittar deras kunskap av sig samt ger incitament för andra att bli bland de bästa utvecklarna i bolaget.
Armén göds av Tencents kassaflöde och blir dominanta på den marknad fokus ligger på. När kassaflödet är såpass stort att armén inte kan använda pengarna på ett vettigt sätt rinner resterande pengar över på “Bolag nr 2”.
Bolag nr 2 består av 30 slipade investerare som använder kompetens inom bolaget för att hitta synergier och undervärderade bolag.
Dessa investerare uppmuntras att spendera lite mer än kassaflödet de fått eftersom Pony Ma anser att hela kapitalet ska arbeta för att ge avkastning. 
Det må vara en liten hävstång, men det är tillräckligt för att säkerställa att hela kapitalet arbetar, dessutom lånar man hellre till 1% än att låna ut till 1%.

Därefter är hela bolagets kassaflöde använt och då Tencent inte är ett kapitalintensivt bolag, som t.ex. Amazon som måste ha varulager, blir tillväxten på varje krona enorm.
Bolag nr 1 har historiskt tjänat 65% ROIC (varje miljard som investeras ger tillbaka 650miljoner/per år).
Bolag nr 2 har historiskt tjänat 35% ROIC (varje miljard som investeras ger tillbaka 350miljoner/per år).

Bolagets omsättning i procent

Betalningar & Abonnemang – 23%.
Användarna betalar istället för att få reklam. Har över 115 miljoner användare som betalar för video och 47miljoner för musik. Utöver detta kan man ha abonnemang för ingame-köp i spel.
Reklam – 17%
Andra företag får köpa reklamplatser i video, nyheter, musik, spel och appar.
Gaming – 44%
17 franchises med sammanlagt över 10 miljoner dagliga användare i spel som Fortnite och League Of Legends.
Fintech & affärsservice och Cloud – 18%
Betalningstjänster, Cloud och avgifter från användarnas köp i appen samt när betalningar bolag gör för att vara med i ”superappen”.

Tencents historia

1998
Tencents grundades av 26årige Pony Ma och fyra klasskamrater.
Deras första produkt QICQ (Open ICQ) var en ripoff av Israeliska ICQ. Tjänsten blev extremt populär i Kina bara månader efter releasen.
2000
AOL vinner i rätten över Tencent för namnet QICQ varpå Tencent ändrade namnet till QQ. I samband med detta beslutar sig Ma för att utöka portföljen.
2001
Sydafrikanska bolaget Naspers köper 46,5% av Tencent för 32 miljoner dollar.
2003
Tencent släpper sin portal QQ.com och beger sig i samband med detta in på gaming-marknaden.
2004
Tencent blir störst i Kina på meddelandetjänster och tillgodoser ca 74% av marknaden. Samtidigt börsnoterar man bolaget på Hong Kong-börsen vilket gör Ma till en av de rikaste människorna i Kinas teleindustri.
2005
Bolaget har hittat nya sätt att tjäna pengar genom att licensiera sin logga samt sälja virtuella varor och abonnemang, där man betalade för att t.ex. få nya kläder till avatarer.
2010
Ma skapar två team som tävlar mot varandra och betalar dessa för att skapa en ny produkt. Efter några månader presenterar ena teamet en app för textmeddelanden och gruppchatter – WeChat.
2011
Lansering av Tencents blivande flaggskepp WeChat (Weixin på fastlandet).
Tencent köper 92,8% av Riot Games (League Of Legends)
2012
WeChat når 100miljoner användare 433 dagar efter lansering. (jämförelse: QQ 10 år, Facebook 5,5år, Twitter 4 år). I slutet av året har WeChat 300miljoner användare.
Tencent köper 40% av Epic Games (Fortnite & Unreal Engine).
2013
Lansering av WeChat Pay vilket möjliggör betalningar via platformen.
2015 och framåt
Lansering av WeBank som var Kinas första bank som endast fanns online.
WeChat blir en ”superapp” efter att ha skapat möjligheten för andra bolag att bygga appar ”ovanpå” WeChat för att få enkel tillgång till användarna samtidigt som det skapar ett ännu större beroende av WeChat hos användarna.
Mängder med avtal, bl.a. med Lego och L’Oréal.
Uppköp eller delägande i många bolag, bl.a. 5% av Tesla, 84,5% av Supercell och 12% av Snap Inc (Snapchat).
2021
I juli skedde en mindre krasch av kinesiska index när Kina meddelade att man kommer förbjuda vinster inom utbildning (direkt till kund, sälja material och tjänster till skolor är ok). Många techbolag, däribland Tencent har tidigare investerat ganska stora summor i detta område.
Kina meddelar även att man kommer förbjuda monopol-liknande företagande där man förbjuda eller premierar vissa bolag, t.ex. på WeChat – alla ska nu vara välkomna utifrån samma förutsättningar. Då Tencent tidigare fått välja o vraka vilka appar som ska lyckas via WeChat kan detta slå mot lönsamheten.
I samband med detta lassar bl.a. ARK Invest (Cathie Wood) av aktier i Alibaba och Tencent för miljardbelopp. Detta bidrar ytterligare till att Tencent och Alibaba faller 15-20% på ett par dagar.
Rädslan för många investerare är att ytterligare regleringar kommer framöver.

Historik i siffror

I princip alla historiska siffror ökar stabilt.
De stabila siffrorna gör att bolaget kvalar in i “Phil Towns Rule #1-screen+PEG“.
Låg skuldsättning i bolaget, tillgångar överstiger skulder 2:1.
Vid behov kan Tencent betala av skulden på ett år med owner earnings eller genom att använda sin kassa.
Ökande utgifter på annat än kärnverksamheten kan tolkas som att Tencent satsar på fortsatt tillväxt framöver.

Det man bör ha lite koll på är hurvida ROIC kommer fortsätta sjunka eller stanna över 10.

Kort om Kina

Kina är en diktatur med 1,4 miljarder invånare som styrs av partiet CCP.
P.g.a dess storlek styrs Kina via regioner. Regionerna kan liknas vid kommuner med hög initial bestämmanderätt där de bl.a. kan ta egna beslut hurvida ett företag får finnas i regionen, men CCP styr i slutändan över regionerna och har makten att upphäva sådana beslut. Detta sätt skapar även möjlighet att testa bolag i vissa regioner innan de går live i hela landet.
Fram till 1978 var Kina mer eller mindre stängt mot omvärlden, men för att bekämpa den stora fattigdom som fanns i landet öppnade landet upp för kapitalism och genomförde stora förändringar mot omvärlden.
Experter menade då att detta var ett steg mot en västerländsk demokrati i Kina.
Nu, över 40 år senare lyser demokratin med frånvaro, men levnadsstandarden har ökat rejält för gemene man. Landets GDP har en historisk tillväxt på 50X senaste 20 åren och beräknas av senaste analysen (Q1 2021) av JP Morgan bli den världsledande ekonomin 2031.
Idag använder ca 70% av Kinas befolkning internet (jämfört med ca 96% i Norden) och landets medelklass ökar stadigt (bilder finns i analysen för Prosus).

CCP slår hårt mot de personer och bolag som inte bidrar till ett bättre liv för Kinas medborgare.
Några exempel när man gått in då CCP ansett att fokus ligger på företagets vinst och dess aktieägare istället för på kunden:
– Förbud mot vinster inom E-learning.
– Förbud mot monopol-liknande ställningar som stänge ute andra aktörer.
– Diskussioner om tidsbegränsning av onlinespel.

Utländska investerare får inte direktäga kinesiska bolag, istället får utländska investerare äga skalbolag som har kontrakt med det kinesiska bolaget. Dessa kallas VIE och är ofta uppsatta på Caymanöarna eller Hong Kong.
Tencent är på Hong Kong-börsen där det lagstadgade skyddet är starkare än på Caymanöarna.

I västvärlden tjänar internetbolagen främst på reklam, i Asien är det huvudsakligen från digitala gåvor, abonnemang och köp. Om asiatiska bolag lyckas öka intäkterna från reklam finns en stor uppsida.
Appropå digitala varor… i samband med Kinesiska nyåret är det tradition att ge bort pengar i röda kuvert – WeChat (och konkurrenterna Alibaba och Baidu) har en funktion för att kunna göra detta digitalt. WeChats tjänst skickade 46miljoner Röda Kuvert 2017.

Risk

Huvudmarknad Kina
– Det kan vara svårt att expandera utomlands då andra länder kan förbjuda WeChat i rädsla för Kina (eller för att markera). Ex. När Trump bannlyste WeChat från USA.
– Om Tencent går emot kinesiska styret kan de riskera att bli elimierade, hur stor marknadsposition de än har. Ex. när Kina begränsade ingame-köp 2018.
– Förutom konkurrens från Baidu och Alibaba kan Kinas styre få nya favoriter som får möjlighet att blomma på marknaden.
– Aktiens amerikanska del är noterad på OTC-marknaden vilket bl.a. innebär att de inte har samma redovisningskrav. Detta kan innebära svårigheter att få fram information vilket kan underlätta för manipulation. T.ex. hade bolaget nyligen ett konferenssamtal där de informerade att de skulle investera X HKD, men de informerade inte i vad.
– Som aktieägare i kinesiska bolag har du ingen rösträtt.
– P.g.a. Tencents storlek är det stor risk att det blir regulatoriska åtgärder. Ex: I samband med att jag skriver analysen utreder Kina fintech-bolag för hårdare regler för bl.a. utlåning via appar. Då fintech är en stor del av Tencents nuvarande och framtida marknad kan detta slå ganska rejält på sista raden.
– Valutarisk.

Konkurrens
– Ju större och sömlöst internetanvändandet blir desto hårdare kommer konkurrensen bli. Om Kina öppnar upp för utländska bolag kommer marginalerna att ätas upp snabbt.
– Utomlands möter Tencent motstånd från giganter. Facebook, Microsoft, Amazon, Apple och Google kanske inte alls är intresserade av att samarbeta med Tencent. Ex. Apple och Tencents kamp om Epics avgiftsstruktur: Tencent försökte runda apple-användares avgift på 30% för köp i Tencents spel. Apple uppskattade inte detta och stämde Tencent samt tog bort Tencents spel från appstore

Värdering

Med de stora risker som är specificerade ovanför, främst reglering och ingrepp av Kina är det svårt att göra värderingar. I värderingarna har jag därför utgått från det inte kommer göras några större ingrepp som påverkar Tencent på sikt… ha detta i åtanke då risken är stor!
En annan försvårande sak när man värderar bolag, speciellt Tech-bolag, är en ev. ökande inflation. Men med uppskattad framtida tillväxt på 20% och diskonteringsränta på 15% känns marginalerna tillfredställande. Dessutom har både Mohnish Pabrai och Sven Carlin nyligen sagt att Tencent är grovt undervärderad.
Samtliga värderingar är per aktie och i HK$ (Hongkong dollar).

Historisk årlig ökning
Owner earnings/aktie: 46% senaste 14 år. 37% senaste 5 år.
Book Value/aktie: 46,5% senaste 14 år. 41,5% senaste 5 år.

Estimat tillväxt
Analytikers estimat tillväxt: 20% per år nästa 5 år.

DCF på owner earnings

P.g.a. bolagets vansinnigt höga tillväxt och att den lär fortsatt vara hög efter 10 år räknar jag med multipel 15 vilket är den högsta jag brukar använda mig av (ungefär som P/E fast på OE). 15% diskonteringsränta (avkastningskrav).
Owner earnings låg 2020 på 27,54. Min bedömning är att detta är högt och har därför skurit ner till 23,1 som känns rimligare (bättre att va i underkant än överkant).
Eftersom fältet “Investeringar” redan är uträknat i Owner Earnings räknar jag med 0 och eftersom Owner Earnings är per aktie räknar jag med 1 aktie.

Rimligt pris

Bull

Bear

Payback time på vinst per aktie

Bolaget spenderar pengar på projekt och investeringar, därför ser vinst per aktie sämre ut än owner earnings.
Trots detta är återbetalningstiden runt 11år och då är inte bolagets kassa är medräknad

Normal

Bull

Bear

Reflektion

Bolag smälter ihop och tidigare linjer suddas ut i rasande takt. Exempel på detta är Fortnite där du kan köpa skins för att se ut som din favoritkaraktär för Marvel eller DC… eller varför skjuta dina fiender som Ariana Grande?
I framtiden lär dessa linjer även suddas ut än mer och då är Tencent fint positionerade med några av världens mest populära spel: Fortnite, Starcraft, World Of Warcraft, PUGB, League Of Legends, Clash Of Clans m.fl.
Det går självklart att bannlysa appar likt Trump gjorde, men det kan bli svårt för länder att stänga ute Tencent helt, såvida man inte förbjuder de populäraste spelen.

Men framtiden stannar självklart inte vid spel. Mer och mer av vardagen förflyttas till internet.
VR, AR, AI, ljud, video och internet blir allt större och går mer o mer in i varandra.
Idag lyssnar vi på musik, tittar på tv, handlar, spelar spel och umgås via internet – på samtliga punkter är Tencent i framkant.

Linjerna mellan bolag samt verklighet och fiktion försvinner i ett enormt nätverk. Ett exempel på hur linjerna redan börjat suddas ut är Marsmallos liveconcert i Fortnite som sågs av 10,7 miljoner spelare.
I ett framtida metaverse kanske vår avatar prövar kläder i en digital butik, som vi senare använder på en virtuell live-konsert där vi rör oss fritt och träffar nya och gamla vänner i ett folkhav. Kanske blir vi hungriga under konserten och beställer mat i den virtuella baren som levereras till dörren för att stilla den verkliga hungern. Är vi nöjda med avatarens kläder kan vi få dessa hemkörda. Allt sker utan att behöva återvända till verkligheten genom att byta app eller program.

Kanske blir ett metaverse verklighet, kanske inte.
Kanske kommer Tencent fortsätta med sin framfart, kanske inte.
En sak är säker, ju mer man gräver i Tencent, desto mer fascinerad blir man.

Risken att investera i Kina ska man dock ha i åtanke, men jag tror inte Kina kommer skada sina guldägg Tencent och Alibaba, dessa behövs för att driva Kina till den supermakt de strävar efter att vara. Många av Kinas regleringar har även gjorts av andra länder, t.ex. inom utbildning, tech och sådant som anses påverka rikets suveränitet. Det som händer inom Kina är alltså inget unikt, men eftersom Kina är en diktatur som inte alltid är transparenta till bakgrunden för sina beslut så skapar det osäkerhet. Nyligen har Kina lovat att vara tydligare i varför de gör saker, men lyfter man blicken och tänker att besluten tas för att förbättra för invånarna och inte aktieägare blir det tydligare. Och i slutändan är faktiskt nöjda invånare lättare att kontrollera.

Hur vida du vill investera i ett bolag som finns i ett land där fri vilja är begränsad är såklart något du måste tänka över. Men om du är nyfiken på en investering i Tencent rekommenderas även att du läser om ett investmentbolag som ofta handlas till rabatt mot dess innehav i Tencent. Läs mer om Prosus här!

Disclaimer

Estimerat rimligt pris högst upp på sidan, under loggan uppdateras löpande. Detta sker manuellt och övriga uträkningar och bilder ändras ej, vilket innebär att avvikelser kan förekomma. Priset högst upp på sidan är det som gäller.

Jag är ingen rådgivare och detta är ingen rekommendation.

Vid skrivande av denna text äger jag aktier indirekt i bolaget (via investmentbolaget Prosus).
Misstag kan ha slunkit in, basera inga beslut på denna text utan gör istället alltid din analys.
Du kan förlora pengar på aktiehandel och historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning.

Teknisk analys

Som ett bra komplement till den fundamentala analysen bjuder Tradingview på tekniska indikatorer för Tencent.
Till skillnad från analysen uppdateras dessa var 20e minut.

Den tekniska analysen bygger på en sammanfattning från oscillatorer och glidande medelvärden. Intervallet är förinställt på en vecka, men du kan välja detta själv genom att klicka på minuterna i bilden.

Vill du läsa mer om analysens parametrar kan du klicka på “Teknisk analys för 700” under bilden.

På Tradingview.com (affiliate) kan du screena, få fundamental information om bolag samt rita och läsa mängder tekniska analyser. Skapa gärna ett gratiskonto via länken ovan!